中國金融市場間的波動效應分析-金融學論文范文
?摘 要:基于金融市場有效性假設,各個金融市場間的聯動效應密切.基于 VAR 模型分析股市、債市、外匯 以及期貨市場之間跨越市場的價格傳遞效應,價格沖擊隨時間變動而變動.研究分析得出:股票市場與債券市 場、股票市場與匯率市場、債券市場與匯率市場兩兩動態變動,未形成穩定聯動效應;期貨市場與股票市場則呈正 向相關的穩定聯動效應;期貨市場與匯率市場、期貨市場與債券市場呈現負向相關的穩定聯動效應.各金融市場 面對其他市場的價格沖擊或當期或滯后期吸收聯動效應.
關鍵詞:金融市場;波動效應;VAR 模型
?0 引言 在逐步開放的中國金融市場環境下,不同金融市 場的依存度日益密切,某一市場的價格變動通過不同 的途徑傳遞至其他市場,相應的金融風險通過波動效 應在市場間擴散.金融市場間波動效應涵蓋價格沖擊 和波動溢出.在市場強有效性的假設下,重要的金融 市場對于 信 息 沖 擊 在 短 時 間 內 發 生 價 格 變 動.基 于 此,嘗試應用 VAR 模型探索股市、債市、外匯以及期貨 市場之間的聯動效應,為重大時間節點如何應對、控制 風險提供參考依據. 1 描述性分析 本文基于相關文獻的研究選取股市、債市、外匯以 及期貨市場相關指標分析其價格變動情況.關于股票 市場,以上海證券交易所 A 股最高綜合股價指數為例 探討股票價格變化(見圖 1),分析可知在 200 7 ~200 9 年和 20 15~20 1 6 年前后波動強烈,在其他時間波動幅 度小,這與 2008 年次貸危機事件與 20 15 年股災有關, 均表現為前期急速上漲再急速下滑.中債指數是由中 央結算公司測算的債券市場最具代表性的綜合類趨勢 指標,于 2002 年開始發布.分 析 2002 ~2020 年 的 中 債總值凈 價 指 數 與 中 債 總 值 財 富 指 數 (見 圖 2 ),在 2008~200 9 年、20 1 6 ~20 1 7 年、2020 左右經歷大幅震 蕩,其他時間波動平緩.與股市類似,在次貸危機與股 災前后出現了激增激減.2020 年,受新冠肺炎疫情影 響,央行貨 幣 政 策 短 期 平 衡 情 況,經 歷 了 前 期 上 漲 過 快,短期出現下滑.考慮到美元在國際金融市場上的 重要影響力,美元兌人民幣中間價可以有效地衡量中 國在國際市場上的購買力.本文選取其衡量外匯市場 的變化情況(見圖 3),200 5 ~20 15 年人民幣匯率波動 于 6~7 元且不斷升值,自“8 11”匯改后開始上下波動. 本文選取上海期貨交所的現貨成交金額為例探討期貨 市場的波動情況(見圖 4),分析可知在 2008~20 11 年 間、20 15~20 1 6 年間劇烈波動,在金融危機、股災期間 出現暴跌,總體呈現上升趨勢. 圖 1 最高綜合股價指數波動圖 圖 2 中債指數波動圖 圖 3 美元兌人民幣中間價波動圖2 模型分析 由圖 1~4,股市、債市、外匯以及期貨市場的代表 指標價格的 2002 ~2020 年時間序列數據(數據來源: 中經網)可見,其時序數據均呈現不穩定趨勢.計算各 金融市場價格收益率如下: rt ＝ log y t y t－1 … (1) 對 4 列 數 據 一 階 差 分 處 理 后 的 d(lnr1 )(股 票 市 場)、d(lnr2)(債券市場)、d(lnr3)(外匯市場)、d(lnr4) (期貨市場)進行 ADF 檢驗,在 5％的顯著水平下通過 單位根檢驗,表示 4 列時序數據為平穩序列,確定其為 一階單整的,即 I(1)過程. 根據 Johansen 協整檢驗表明:在 5％ 的 顯 著 水 平 下跡 統 計 值 為 4.2 3,大 于 臨 界 值 3.84,拒 絕 原 假 設———最多存在 3 個協整向量,以此得到 d(lnr1 )(股 票市場)、d(lnr2)(債 券 市 場)、d(lnr3)(外 匯 市 場)、d (lnr4)(期 貨 市 場)存 在 長 期 協 整 關 系.因 此 在 設 立 VAR 模型時包含 4 個變量,即 n＝4,另需要確定各變 量的滯后階數.因滯后階數越大,需計算的循環次數 越大,此處計算滯后 1 期到滯后 4 期的各檢驗指標的 值.在 FPE 、LR、SBIC、HQIC、AIC、檢驗原則的綜合 比較下,確定得 VAR 模型的最優滯后階數為2.k 階 向量自回歸模型 VAR(k)為: y t ＝ A1 y t－1 ＋A2 y t－2 ＋…＋Ak y t－k ＋ut,t 1 ＝ 1,2, …,T … (2) 應用 Eviews 9.0 測算 VAR 的 2 階滯后模型,根據 AR root graph 結果可知模型穩定,所有點均在單位圓 內.因此,在此基礎上進行格蘭杰因果檢驗得:(1 )債 市波動是股市波動的原因,外匯波動是股市波動的原 因,期貨市場波動是股市波動的原因.(2)股市波動不 是債市波動的原因,外匯波動不是債市波動的原因,期 貨市場波動是債市波動的原因.(3)股市波動不是外 匯波動的原因,債市波動不是外匯波動的原因,期貨市 場波動是外匯波動的原因.(4)股市波動是期貨市場 波動的原因,債市波動是期貨市場波動的原因,外匯波 動是期貨市場波動的原因. 分析不同金融市場間的同期關系可知:股票市場 與外匯市場的波動關系圍繞 0 上下波動,未形成定性 關系,在 20 1 0~20 1 4 年呈現負相關,20 1 6 ~2020 年呈 現正相關關系.股票市場與債券市場的關系圍繞 0 上 下波動,未形成一個穩定的線性關系,其相關絕對值小 于 0.02,說明股市與債市依存度較低.股票市場波動 與期貨市場波動存在穩定線性關系,兩者持續存在正 相關關系,但在 200 9 年后依存度有所下降.債券市場 波動與外匯市場波動未形成穩定線性關系,在 20 1 0 ~ 20 1 3 年呈現正向相關關系即人民幣貶值,債券市場活 躍,總體圍繞 0 上下波動,伴隨著債券市場開放,20 15 年后逐漸呈現負相關關系.債券市場波動與期貨市場 維持基本穩定線性關系,基本寶成負相關關系,在數值 上基本穩定無大波動.作為能源消費大國,進口石油 成本上升在期貨市場中占據重要影響.外匯市場與大 宗產品市場存在穩定的線性關系,在 20 1 6 年之前均呈 現負向相關關系,而 20 1 6 年之后呈現正向相關關系. 受能源市場影響,人民幣匯率波動對石油等期貨市場 產品的交易影響越來越低.
3 成因分析 基于投資者角度,不同金融市場間的風險有所差 異,為其提供了多個投資渠道,但在重大事件發生時, 不同金融市場間的聯動效應必然對風險進行傳遞并吸 收,期間對某個金融市場帶來直接沖擊或對其他市場 的外生沖擊.在部分情況下,外生沖擊當期反應或在 滯后多期對其產生影響.以“中美貿易戰”為 例,3 月 2 2 日“5 00 億關稅事件”當日引發股市大跌,與此同時 匯率市場與債券市場的沖擊股市,三者波動基本吻合, 大豆等期貨市場在滯后幾期也引發大幅波動.
4 結論 基于不同 金 融 市 場 間 的 波 動 效 應 分 析,股 市、債 市、外匯以及期貨市場之間的價格沖擊隨時間變動,其 中股市和債市、股市與外匯、外匯與債市兩兩動態價格 沖擊.而期貨市場與股票市場、匯率市場、債券市場間 形成長期穩定的定性關系:與股市呈正向相關,股市走 強帶動期貨市場活躍;與匯率市場呈負向相關并逐漸 減弱,說明匯率的變動對期貨市場影響逐漸降低;與債 券市場呈穩定負向相關.各個金融市場面對其他市場 的價格沖擊或當期或滯后期吸收聯動效應.基于此規 律,各金融機構監管者以及政府相關部門監管者在金 融經濟政策規劃、制定、執行過程中,需審視金融市場 間的波動效應,盡量避免各子市場分裂式的宏觀經濟 政策,建立持續穩定的金融系統,防范風險分散.
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